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        黑色系現(xiàn)貨價格中樞已連續(xù)第三周小幅下移，這與我們在上周周報中的判斷一致：“預(yù)期落定，需求趨緩，價格承壓”。當(dāng)前市場交易邏輯繼續(xù)圍繞擠壓鋼廠利潤與需求放緩展開。隨著本周全國范圍內(nèi)氣溫大幅下降，鋼材需求的季節(jié)性回落將進一步加劇，可能導(dǎo)致價格加速下跌：

        1. 東北、華北地區(qū)受寒潮影響，下游工地基本停工;新疆迎來強降雪，西北部分鋼廠已啟動冬休模式。

        2. 南方華南、華中地區(qū)項目逐步收尾，趕工現(xiàn)象減少，后續(xù)趕工對需求的支撐力度將進一步削弱。

        3. 制造業(yè)終端需求疲弱跡象明顯：11月熱卷內(nèi)部供料占比下滑至31%，已跌破八月水平。此外，廣東地區(qū)家電補貼額度已用盡，并發(fā)布暫停補貼的通告，預(yù)計補貼政策對制造業(yè)需求的支撐作用將進一步減弱。

        4. 鋼材出口量可能顯著下降：數(shù)據(jù)顯示，上周中國向主要鋼材出口國的發(fā)運量環(huán)比減少15%，已回落至九月初水平。同時，Mysteel月度調(diào)研顯示，11月份鋼廠計劃出口量較10月環(huán)比下降7.9%。

        在需求淡季特征逐步顯現(xiàn)的背景下，鐵水產(chǎn)量仍維持高位波動。上周，統(tǒng)計的247家鋼廠鐵水日均產(chǎn)量環(huán)比增加1.9萬噸，達到235.9萬噸。鋼廠難以大規(guī)模減產(chǎn)的主要原因包括以下兩點：

        1. 近期多項宏觀會議傳遞出政府提振經(jīng)濟的決心，“十萬億”財政刺激政策的短期效果尚難證偽。此外，在12月國內(nèi)高層經(jīng)濟會議預(yù)期的支撐下，鋼廠生產(chǎn)仍保持一定盈利空間：據(jù)模型測算，上周華東螺紋生產(chǎn)噸鋼即期利潤為85元。

        2. 調(diào)研顯示，近70%的貿(mào)易商和鋼廠計劃在12月底至1月期間評估是否進行冬儲。在此之前，鋼廠生產(chǎn)預(yù)計將保持穩(wěn)定。

        預(yù)計年底前，統(tǒng)計的247家鋼廠鐵水日均產(chǎn)量將在230-235萬噸區(qū)間波動，這也將使今年鐵水產(chǎn)量首次超過去年同期水平。由此，鋼鐵基本面的矛盾將持續(xù)累積，黑色系價格下跌壓力有望進一步加大。

        然而，高位鐵水需求對原料價格的下行空間形成明顯限制。今年鐵水日均產(chǎn)量穩(wěn)定在230萬噸時，鐵礦價格在95美金/噸附近表現(xiàn)出較強支撐力。根據(jù)此價格以及第四輪提降后的焦炭成本推算，螺紋鋼生產(chǎn)成本約為3248元/噸，或成為鋼價的重要底部支撐位。

        此外，對于宏觀政策利好的預(yù)期雖有退火，但熱度仍在：對圍繞十二月重要會議給明年經(jīng)濟定調(diào)的預(yù)期，或能給壓力之下的黑色系價格帶來筑底后的弱反彈機會。

        螺紋：上周，宏觀預(yù)期轉(zhuǎn)弱繼續(xù)施壓市場，黑色系價格持續(xù)陰跌：上周上海螺紋*現(xiàn)貨均價環(huán)比下降 60元/噸，至 3478 元/噸。

        供應(yīng)方面，螺紋產(chǎn)量預(yù)計將保持穩(wěn)定。上周，小樣本螺紋產(chǎn)量在連續(xù)兩周下滑后小幅回升，周環(huán)比增加0.23萬噸至233.9萬噸。盡管北方部分鋼廠因季節(jié)性原因停產(chǎn)，但華東及南方地區(qū)(如江蘇、廣東、武漢)仍有鋼廠復(fù)產(chǎn)或增產(chǎn)，這主要得益于：

        1. 鋼廠利潤支撐：據(jù)模型測算，江蘇地區(qū)螺紋噸鋼即期利潤約為90元/噸。

        2. 廠庫壓力不大：除華北地區(qū)外，其他區(qū)域上周廠庫均去庫;且當(dāng)前螺紋廠庫較去年同期仍低14萬噸，庫存壓力較為可控。

        短期內(nèi)，鋼廠生產(chǎn)積極性仍較強，高爐產(chǎn)量或有微幅回升的可能性。然而，短流程產(chǎn)量連續(xù)三周下滑，周環(huán)比減少0.2萬噸至28.5萬噸，低于過去兩年同期水平。預(yù)計短流程生產(chǎn)積極性或因利潤收窄繼續(xù)減弱，產(chǎn)量可能持續(xù)小幅下降，主要原因包括：

        1. 平電生產(chǎn)虧損導(dǎo)致部分電爐廠陸續(xù)縮短生產(chǎn)時長。

        2. 原料廢鋼供應(yīng)偏緊，但部分鋼企已陸續(xù)準(zhǔn)備廢鋼冬儲，廢鋼價格堅挺支撐成本。

        螺紋需求雖呈現(xiàn)一定韌性，但淡季特征愈發(fā)明顯。上周小樣本總庫存累庫速度放緩，總庫存增加3.1萬噸，增幅較前一周減少2萬噸。華東及南方地區(qū)項目趕工和部分工程直供增量使螺紋表需小幅回升2.3萬噸至231萬噸。然而，隨著氣溫進一步下降，需求下滑的壓力逐步加大：

        1. 北方停工：寒冷天氣及采暖季臨近，華北地區(qū)下游施工基本停滯，僅少量重點項目繼續(xù)施工。

        2. 南方項目收尾：華東、華南地區(qū)大多數(shù)項目進入尾聲，趕工現(xiàn)象減少，新開工項目數(shù)量有限。

        盡管短期內(nèi)螺紋需求韌性緩解了庫存壓力，但隨著終端需求快速轉(zhuǎn)弱及北方大面積停工，需求端壓力將持續(xù)加劇。在供應(yīng)高位運行的背景下，基本面矛盾累積速度或?qū)⒓涌?。然而，宏觀利好政策可能在12月陸續(xù)出臺，同時當(dāng)前螺紋社會庫存處于相對較低水平，這或?qū)⑻嵴袷袌龅亩瑑σ庠覆⒏纳评硐雰r格區(qū)間。

        預(yù)計本周上海螺紋*現(xiàn)貨均價環(huán)比下降66元/噸至3412元/噸，價格仍存在弱反彈的可能性。

        熱卷：上周，上海熱卷*現(xiàn)貨周均價格環(huán)比下跌72元/噸，報3462元/噸。

        市場對外需下滑的擔(dān)憂持續(xù)壓制熱卷價格：10月以來，中國鋼材出口價差快速收窄，疊加圣誕節(jié)補庫結(jié)束，市場普遍預(yù)期11月鋼材出口量將顯著下滑。根據(jù)數(shù)據(jù)，上周中國向主要鋼材出口國的發(fā)運量環(huán)比減少15%，回落至九月初水平;同時，Mysteel月度調(diào)研顯示，11月鋼廠計劃出口量較10月環(huán)比下降7.9%。

國內(nèi)制造業(yè)需求也已顯現(xiàn)疲軟跡象。11月，熱卷產(chǎn)量中內(nèi)部供料占比下滑至31%，低于八月水平。廣東地區(qū)家電補貼額度已用盡，并暫停補貼政策，制造業(yè)需求的增長動能逐步減弱。

由于北方地區(qū)出貨不暢，上周熱卷小樣本廠庫開始累庫。根據(jù)點調(diào)結(jié)果，部分鋼廠計劃增加熱卷流通資源投放量，熱軋商品卷在實際產(chǎn)量中的比例持續(xù)上升，廠內(nèi)累庫壓力正在向市場端轉(zhuǎn)移。然而，上周熱卷小樣本總庫存去庫速度加快至2.7%(前值2.5%)，反映出供應(yīng)端去化邊際有所改善。

盡管市場對需求前景持悲觀預(yù)期，熱卷現(xiàn)實需求仍表現(xiàn)出一定韌性。上周熱卷小樣本庫銷比環(huán)比下降0.16天至7.11天，接近年內(nèi)低點7.04天。同時，產(chǎn)量上升壓力有所緩解。上周小樣本熱卷產(chǎn)量環(huán)比減少3萬噸至308.5萬噸，主要由于華東部分鋼廠因毛利微虧降低生產(chǎn)負荷，以及北方AG高爐檢修導(dǎo)致鐵水供應(yīng)不足。

整體來看，熱卷需求的弱預(yù)期繼續(xù)壓制價格，但現(xiàn)實供需矛盾累積速度較慢，限制了價格下跌的深度。預(yù)計本周上海熱卷*現(xiàn)貨價格將環(huán)比下跌42元/噸至3420元/噸。

鐵礦：上周，青島港PB粉*周均價為754元/噸，較前一周下跌19元/噸。周初，受財政政策未達預(yù)期影響，市場情緒偏向悲觀，價格呈現(xiàn)震蕩小幅下跌走勢。

目前，礦價已下跌至國慶后的次低點，雖較九月底政策出臺前的最低價667元/噸仍有差距，但全國鐵水產(chǎn)量維持在235萬噸以上的高位，港口持續(xù)去庫，鋼廠對進口礦依賴度居高不下，預(yù)計礦價繼續(xù)下跌的空間有限。

原料價格企穩(wěn)，有助于成本支撐鋼價。隨著12月中央經(jīng)濟工作會議和政治局會議臨近，政策利好預(yù)期或?qū)⒃俅螁樱瑢脮r礦價可能出現(xiàn)小幅回升。預(yù)計本周青島港PB粉*周均價為745元/噸，較上周下跌9元/噸。

雙焦：上周，港口準(zhǔn)一級焦*均價為1718元/噸，環(huán)比下跌62元/噸;臨汾低硫主焦煤*均價為1650元/噸，環(huán)比下跌38元/噸。

當(dāng)前焦炭供需維持緊平衡狀態(tài)。受環(huán)保限產(chǎn)等因素影響，焦企產(chǎn)量繼續(xù)下滑，全樣本焦企日均焦炭產(chǎn)量環(huán)比減少0.4萬噸，降至113萬噸。而上周鐵水產(chǎn)量因鋼廠高爐檢修復(fù)產(chǎn)頻繁，日均產(chǎn)量環(huán)比增加1.88萬噸，達到235.94萬噸。在此背景下，焦炭庫存由累庫轉(zhuǎn)為去庫，表明當(dāng)前焦炭供應(yīng)在鐵水日均235萬噸水平附近達到了動態(tài)平衡。短期內(nèi)，低庫存和鐵水產(chǎn)量高位為焦炭價格提供了一定支撐。

然而，焦煤價格對焦炭價格的下行壓力日益顯著。盡管焦煤礦山開工率有所下降，但因市場貿(mào)易情緒低迷，產(chǎn)地銷售不暢，加之港口到船量增加，上周焦煤總庫存累積超過50萬噸。當(dāng)前庫存水平不僅超過了過去兩年同期，更是攀升至今年2月初以來的最高點。礦山、獨立焦化廠、鋼廠及港口庫存的全面累積，進一步放大了焦煤供需矛盾，對價格形成了持續(xù)壓制。

市場情緒方面，近期交易邏輯聚焦于鐵水產(chǎn)量見頂回落及鋼材需求淡季下滑的特征。與此同時，焦煤基本面持續(xù)惡化，主產(chǎn)地價格已跌至年內(nèi)新低，提前釋放利潤空間。預(yù)計在鋼廠利潤繼續(xù)收縮的背景下，市場仍將推動原料成本的進一步下調(diào)，本周或?qū)㈤_啟焦炭第三輪提降。

綜上所述，預(yù)計本周港口準(zhǔn)一級焦*均價將下跌18元/噸至1700元/噸;臨汾低硫主焦煤*均價將下跌20元/噸至1630元/噸。