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通脹痼疾難根治

　　中國(guó)人民銀行剛剛將利率提高了25個(gè)基點(diǎn)。這是本輪緊縮周期的第四次加息，即便如此，中國(guó)的貨幣政策仍然表現(xiàn)欠佳。中國(guó)名義GDP以20%的年率增長(zhǎng)，其中大部分是通貨膨脹；負(fù)實(shí)際利率的水平很高。利率提高25個(gè)基點(diǎn)很難起到實(shí)際作用。

　　通貨膨脹正在進(jìn)入危險(xiǎn)的領(lǐng)域。很多商品和服務(wù)的消費(fèi)價(jià)格正在以兩位數(shù)的速度增長(zhǎng)。通脹預(yù)期很高，并仍在上升。有跡象表明，通脹的恐慌正在蔓延。囤積現(xiàn)象已不時(shí)可見。當(dāng)囤積成為普遍現(xiàn)象時(shí)，就很可能爆發(fā)社會(huì)危機(jī)。

　　中國(guó)的利率至少應(yīng)該提高3個(gè)百分點(diǎn)才能消除人們對(duì)于政府制造通脹的恐懼，而通脹是會(huì)耗散貨幣價(jià)值的。目前加息的幅度太小了，不足以平息這種恐懼。能夠阻止一場(chǎng)全面危機(jī)到來(lái)的，正是對(duì)人民幣將會(huì)升值的信心。否則，資本外逃將會(huì)猖獗，貶值也將成為可能。

　　——心理戰(zhàn)無(wú)法治愈通脹。中國(guó)有許多人過于相信心理戰(zhàn)的力量。通脹并不是一種心理現(xiàn)象，而是一種貨幣現(xiàn)象。通脹的原因是貨幣供應(yīng)過多。要遏制通脹，就要保證經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所需要的貨幣供應(yīng)該與生產(chǎn)力相適應(yīng)。否則的話，即使心理戰(zhàn)成功了，造成一種人民相信沒有通脹的假象，這種影響力也不會(huì)持久。人民是不可能被一直愚弄的。事實(shí)上，心理戰(zhàn)也可能適得其反。當(dāng)人民發(fā)現(xiàn)自己被愚弄了，他們可能就不會(huì)再相信任何事情了。即使通貨膨脹確實(shí)冷卻之后，人們也不會(huì)相信。既然心理戰(zhàn)不可行，這就要求用超調(diào)的從緊貨幣政策來(lái)消除人們的恐懼。

　　——行政權(quán)力也無(wú)法治愈通脹。對(duì)行政權(quán)力的崇拜在中國(guó)是很普遍的。當(dāng)涉及到通脹戰(zhàn)時(shí)，很多人認(rèn)為，政府可以迫使企業(yè)和商人不漲價(jià)。在這方面，近來(lái)有很多案例。

　　迫使企業(yè)不漲價(jià)只能暫時(shí)起作用。當(dāng)投入成本每年以20%-30%的速度增長(zhǎng)時(shí)，不提價(jià)，就沒有企業(yè)能生存。當(dāng)政府施壓要求企業(yè)不漲價(jià)時(shí)，企業(yè)就必須停產(chǎn)，或以不同的方式漲價(jià)，例如，減少分量或以舊充新，都能起到漲價(jià)同樣的效果。

　　無(wú)論政府有多么強(qiáng)大，都不可能強(qiáng)大得過市場(chǎng)。

　　對(duì)于國(guó)有企業(yè)，補(bǔ)貼可以暫時(shí)延緩價(jià)格上漲。例如，中國(guó)的火電廠幾乎全部虧損。它們靠貸款填補(bǔ)虧損才能生存。這只是將通脹的負(fù)擔(dān)轉(zhuǎn)移到了銀行。這種策略有很多副作用，比如說(shuō)，燃燒劣質(zhì)或不脫硫的煤，成為日益普遍的現(xiàn)象。由此產(chǎn)生的污染會(huì)導(dǎo)致公共健康危機(jī)。由此看來(lái)，即便行政方法能將通脹數(shù)字調(diào)低一點(diǎn)，這對(duì)國(guó)家來(lái)說(shuō)是件好事嗎？

信貸配給降低效率

　　信貸配給的副作用已經(jīng)顯現(xiàn)。很有私營(yíng)企業(yè)根本無(wú)法獲得貸款，只能轉(zhuǎn)向灰色市場(chǎng)來(lái)獲得融資，年利率通常在20%以上。很多企業(yè)，即使不是大多數(shù)，根本無(wú)法在如此高的融資成本下生存。大多數(shù)這樣的借款人都認(rèn)為當(dāng)前的形勢(shì)只是暫時(shí)的。然而，如果通脹持續(xù)，信貸緊縮保持不變，破產(chǎn)很快就會(huì)在私有部門蔓延。

　　中國(guó)的資本配置近年來(lái)越來(lái)越向國(guó)有企業(yè)傾斜。銀行一直向很多表現(xiàn)不佳的國(guó)有企業(yè)貸款，就是因?yàn)檫@些企業(yè)是政府所有。香港和上海的股票市場(chǎng)很大程度上就是給國(guó)有企業(yè)融資。地方政府通過土地轉(zhuǎn)讓以及征收房產(chǎn)購(gòu)置稅，也籌集了大量資金。因此，政府支出作為GDP的一部分也增加了。

　　政府和國(guó)有企業(yè)兩者的支出，可能已經(jīng)占到了GDP總量的一半。這是迄今世界上最高的比例。歐洲的政府高收入是為了財(cái)富再分配，但在中國(guó)這部分支出很少。歷史早已表明，政府或國(guó)企的支出效率是低下的，現(xiàn)在的大量證據(jù)，仍在表明政府和國(guó)有企業(yè)支出效率是極低的。面子工程在中國(guó)，就像雨后春筍般層出不窮。

　　低效率的副產(chǎn)品就是通脹。當(dāng)錢被花在生產(chǎn)力低下的活動(dòng)上，就不會(huì)有產(chǎn)品或服務(wù)來(lái)吸收資金。因此，就變成了通脹。信貸配給使得情況更加惡化。在公共部門繼續(xù)浪費(fèi)金錢，加劇通脹的同時(shí)，效率較高的中小企業(yè)卻正被餓死。中國(guó)的整體效率水平可能正在下降。

滯脹風(fēng)險(xiǎn)在上升

　　資本效率的下降和持續(xù)的負(fù)實(shí)際利率導(dǎo)致滯脹。滯脹最終會(huì)導(dǎo)致貨幣貶值。沒有任何新興經(jīng)濟(jì)體能躲得過貨幣貶值之后的重大危機(jī)。

　　地方政府無(wú)法負(fù)擔(dān)正的實(shí)際利率，他們的債務(wù)是收入的3倍，甚至5-10倍。他們的存活就寄希望于高價(jià)出售土地。正的實(shí)際利率可能會(huì)使土地價(jià)格泡沫破裂。因此，有一股強(qiáng)大的力量在維持低利率。

　　國(guó)有企業(yè)情況也類似。盡管去年報(bào)告的利潤(rùn)達(dá)到了人民幣2萬(wàn)億元，國(guó)有企業(yè)的現(xiàn)金流仍然是負(fù)的。國(guó)有企業(yè)從來(lái)沒有出現(xiàn)過正的現(xiàn)金流。近年來(lái)負(fù)現(xiàn)金流日趨嚴(yán)重。會(huì)計(jì)利潤(rùn)總是很難理解，在中國(guó)更是加倍難以理解。當(dāng)龐大的國(guó)有部門負(fù)現(xiàn)金流如此嚴(yán)重，杠桿率如此之高，人們便會(huì)擔(dān)心其財(cái)務(wù)狀況。當(dāng)利率變成正的，該部門的很多問題將會(huì)暴露出來(lái)。因此，國(guó)有企業(yè)希望保持較低的利率水平。

　　這股力量就是借助信貸配給和負(fù)實(shí)際利率來(lái)起作用的。如果這種組合繼續(xù)存在，滯脹將不可避免。如果滯脹是一個(gè)穩(wěn)定平衡，很多人會(huì)喜歡它。它有效地抹掉了那些無(wú)償還能力者的債務(wù)。但是當(dāng)債務(wù)人看到債務(wù)被削減，儲(chǔ)戶卻看到了自己的存款被清空了。人們不能指望儲(chǔ)戶不有所反應(yīng)。因此滯脹從來(lái)都不是一個(gè)穩(wěn)定的平衡。滯脹期間將不可避免地發(fā)生社會(huì)動(dòng)蕩。

　　對(duì)于新興經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，嚴(yán)重的滯脹總是會(huì)導(dǎo)致貨幣貶值，并一定會(huì)觸發(fā)金融危機(jī)。中國(guó)有著龐大的外匯儲(chǔ)備和資本控制。貶值風(fēng)險(xiǎn)仍然很低。但是人們不能忽視這種風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)的貨幣供應(yīng)是外匯儲(chǔ)備的4倍。并且，在官方體系外還有著巨大的信貸創(chuàng)造。例如，信托行業(yè)正在有效地利用調(diào)整利率套現(xiàn)。它的風(fēng)險(xiǎn)取向以及資本不足的現(xiàn)狀給金融穩(wěn)定帶來(lái)巨大風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際的貨幣供應(yīng)可能比顯示出來(lái)的要多得多。一旦預(yù)期發(fā)生變化，對(duì)匯率的壓力可能會(huì)非常巨大。

　　中國(guó)需要從信貸配給轉(zhuǎn)向用利率來(lái)控制貨幣供應(yīng)。每次加息至少應(yīng)加倍至50個(gè)基點(diǎn)才可能向外界傳達(dá)這種新方法的信號(hào)。利率水平應(yīng)該盡快增加3個(gè)百分點(diǎn)。

　　為擺脫信貸配給，借貸利率應(yīng)進(jìn)一步放開。例如，借款利率圍繞官方利率進(jìn)行波動(dòng)的范圍應(yīng)該進(jìn)一步拓寬。目前，銀行收取費(fèi)用來(lái)增加有效借款利率。但這既不夠透明，也不夠有效率。

再平衡刻不容緩

　　失衡不再僅僅是一個(gè)宏觀問題。它正在影響微觀效率，反過來(lái)又導(dǎo)致了宏觀的通貨膨脹。

　　中國(guó)問題的根源是公共部門開支不斷增長(zhǎng)，且效率低下。在這個(gè)體系下，收入的增長(zhǎng)集中于公共部門。隨著公共資金的需求超過經(jīng)濟(jì)可以承擔(dān)的程度，只有印鈔票才能滿足這種需求。

　　將資金轉(zhuǎn)向公共部門的工具就是高稅收和高房?jī)r(jià)。除非這兩項(xiàng)都能降低，否則經(jīng)濟(jì)調(diào)整就只能是句空話。中國(guó)必須減稅來(lái)傳遞經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新方式的信號(hào)。個(gè)人所得稅的最高稅率應(yīng)盡快削減到25%。增值稅應(yīng)減少到12%。

　　中國(guó)的增長(zhǎng)模式對(duì)中產(chǎn)階級(jí)的壓迫尤其嚴(yán)重。一個(gè)成功的白領(lǐng)在工作了十年之后仍負(fù)擔(dān)不起一線城市的一套普通房屋。沒有任何一個(gè)別的國(guó)家的情況是這個(gè)樣子的。抑制中產(chǎn)階級(jí)的發(fā)展不符合國(guó)家的利益，因?yàn)楝F(xiàn)代社會(huì)的社會(huì)穩(wěn)定很大程度上取決于中產(chǎn)階級(jí)的滿意度。

　　許多地方政府都推出了房?jī)r(jià)目標(biāo)，似乎要限制價(jià)格上漲。但是，目前的房?jī)r(jià)人們就已經(jīng)無(wú)法負(fù)擔(dān)。當(dāng)前的體系似乎已經(jīng)無(wú)力解決人民的根本擔(dān)憂和問題了。城市每平方米平均房?jī)r(jià)應(yīng)低于兩個(gè)月的稅后平均工資收入。按照國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)這已經(jīng)是很高的房?jī)r(jià)水平了。這已經(jīng)將城市建設(shè)從無(wú)到有的高投資成本納入考慮范疇。當(dāng)前的價(jià)格水平是這一標(biāo)準(zhǔn)的2到3倍。如此高價(jià)只能靠投機(jī)需求才能維持。這也就是為什么在對(duì)多處房產(chǎn)或?qū)Ψ蔷用駥?shí)行限購(gòu)令后房地產(chǎn)銷售崩潰的原因。除非地方政府能夠認(rèn)識(shí)到這一現(xiàn)實(shí)，否則，中國(guó)經(jīng)濟(jì)很可能會(huì)硬著陸。

　　消除負(fù)的實(shí)際利率不僅僅是抑制通脹的需要，最重要的是要將增長(zhǎng)模式從依靠政府支出和投機(jī)轉(zhuǎn)向依靠家庭支出。如果存款者因?yàn)橥浂?jīng)受財(cái)產(chǎn)損失，他們就不太可能會(huì)成為強(qiáng)勁的消費(fèi)者。相反，為了挽回?fù)p失，他們可能會(huì)成為投機(jī)者，這樣一來(lái)，就會(huì)將經(jīng)濟(jì)推向通脹和投機(jī)的惡性。

　　中國(guó)的經(jīng)濟(jì)困難都是相互勾連的，無(wú)法分別解決。根本原因在于，政治經(jīng)濟(jì)使得公共支出成為了推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主力。最根本的解決方案就是限制政府籌集資金的手段。限制通脹和泡沫必須在這一前提下來(lái)考量。

　　目前的增長(zhǎng)模式正在將經(jīng)濟(jì)推向滯脹，一個(gè)后果是貨幣貶值的風(fēng)險(xiǎn)。貶值可能引發(fā)美國(guó)那樣的金融危機(jī)。中國(guó)的制度不夠健全，難以在危機(jī)中保持穩(wěn)定。因此，進(jìn)行根本經(jīng)濟(jì)改革的迫切性顯而易見。

作者為玫瑰石顧問公司董事，經(jīng)濟(jì)學(xué)家  謝國(guó)忠