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　　從開工率方面來看，節(jié)后高爐開工率持續(xù)下降，上上周和上周開工率分別環(huán)比下降2.76個和1.38個百分點;而主要受制于廢鋼供給大幅減少和利潤虧損，目前短流程電弧爐幾乎全行業(yè)停產(chǎn)。產(chǎn)量下降速度不及下游需求下降速度，直接導(dǎo)致目前庫存壓力非常大，尤其是螺紋鋼廠庫創(chuàng)近年新高，熱軋庫存壓力相對小點。

　　對于鋼企而言，雖然下游復(fù)工進展沒有那么快，但隨著財稅、基建政策的不斷出臺、疫情逐步得到控制，下游需求總歸會回到正常水平。因此短期盈利下滑不是大問題，重要的是當(dāng)前鋼廠經(jīng)營壓力很大，尤其是廠庫創(chuàng)近年新高，可能接近鋼廠物理庫存極限。雖然社會庫存還有累庫空間，但考慮到下游需求和鋼價的不確定性，社會庫存累庫積極性不高?？梢灶A(yù)見的是，為了維持高爐正常生產(chǎn)，短期鋼廠會進一步削減高爐爐料;此外，考慮到地產(chǎn)企業(yè)流動性壓力加大，制造業(yè)復(fù)工可能快于建筑業(yè)，板材表現(xiàn)仍會好于長材，因此不排除產(chǎn)品結(jié)構(gòu)豐富的鋼企會將部分螺紋鋼產(chǎn)能轉(zhuǎn)向板材進行調(diào)節(jié)，以降低庫存壓力。

　　周二央行暫停公開市場操作，今日有2200億元逆回購到期，公開市場凈回籠2200億元。資金面繼續(xù)邊際小幅收緊，隔夜和七天資金利率較昨日進一步小幅上行?，F(xiàn)券方面，受央行辟謠調(diào)整MPA中房地產(chǎn)信貸相關(guān)考核指標(biāo)影響，疊加股市情緒有所降溫，利率全天震蕩下行。全天來看，中長端活躍券利率普遍下行1-2bp，短端利率則受資金面繼續(xù)邊際小幅收緊影響，普遍上行1bp左右。

　　隨著疫情逐步得到控制，債市關(guān)注重點將轉(zhuǎn)移至復(fù)工、經(jīng)濟基本面等變量。相較于服務(wù)業(yè)復(fù)工，制造業(yè)、工業(yè)復(fù)工難度小些，而且觀測其復(fù)工進展更方便些。我們跟蹤近期鋼鐵行業(yè)運行情況，同時分析節(jié)后以來鋼鐵行業(yè)信用債的二級成交情況。

　　生產(chǎn)方面，上周各品種鋼鐵產(chǎn)量均有不同程度下滑，其中螺紋鋼、線材、熱軋板卷、中厚板產(chǎn)量分別環(huán)比下降17萬噸、17萬噸、6萬噸、3.6萬端，冷軋板卷幾乎持平。從開工率方面來看，節(jié)后高爐開工率持續(xù)下降，上上周和上周開工率分別環(huán)比下降2.76個和1.38個百分點;而主要受制于廢鋼供給大幅減少和利潤虧損，目前短流程電弧爐幾乎全行業(yè)停產(chǎn)。

　　產(chǎn)量下降速度不及下游需求下降速度，直接導(dǎo)致目前庫存壓力非常大，尤其是螺紋鋼廠庫創(chuàng)近年新高，熱軋庫存壓力相對小點。上周公布的庫存數(shù)據(jù)顯示，廠庫方面，上周螺紋鋼廠庫進一步快速積累，環(huán)比增110萬噸至623萬噸，當(dāng)前絕對水平比近年最高點400萬噸高出56%。社庫方面，上周螺紋鋼社庫環(huán)比增144萬噸至995萬噸，接近去年年內(nèi)高點。

　　下游需求差導(dǎo)致售價不斷下跌，今年以來噸鋼毛利持續(xù)下降，由春節(jié)前400多元/噸降至上周200多元/噸。據(jù)調(diào)研，截至2020年2月14日，當(dāng)周全國小型鋼廠、中型鋼廠和大型鋼廠盈利面分別環(huán)比下跌4個、3個和13個百分點至50.98%、89.04%和79.48%。對于鋼企而言，雖然下游復(fù)工進展沒有那么快，但隨著財稅、基建政策的不斷出臺、疫情逐步得到控制，下游需求總歸會回到正常水平。因此短期盈利下滑不是大問題，重要的是當(dāng)前鋼廠經(jīng)營壓力很大，尤其是廠庫創(chuàng)近年新高，可能接近鋼廠物理庫存極限。雖然社會庫存還有累庫空間，但考慮到下游需求和鋼價的不確定性，社會庫存累庫積極性不高?？梢灶A(yù)見的是，為了維持高爐正常生產(chǎn)，短期鋼廠會進一步削減高爐爐料;此外，考慮到地產(chǎn)企業(yè)流動性壓力加大，制造業(yè)復(fù)工可能快于建筑業(yè)，板材表現(xiàn)仍會好于長材，因此不排除產(chǎn)品結(jié)構(gòu)豐富的鋼企會將部分螺紋鋼產(chǎn)能轉(zhuǎn)向板材進行調(diào)節(jié)，以降低庫存壓力。

　　截至2月17日(周一)，節(jié)后以來共發(fā)生117筆鋼鐵債二級成本，成交主要集中在第一周下半周和第二周上半周。從成交主體來看，河鋼、寶鋼、山鋼、首鋼成交筆數(shù)最多，除了萊鋼集團、山鋼股份主體評級AA+/債項評級AAA之外，其余成交主體主體評級均為AAA。

　　剔除個別異常成交之外，節(jié)后鋼鐵債普遍低估值成交，其中有山鋼集團擔(dān)保的萊鋼、包鋼股份和山鋼集團低估值成交幅度較大，但節(jié)后以來鋼鐵行業(yè)利差小幅走擴。鋼鐵行業(yè)利差走擴可能是因為，去年鋼鐵行業(yè)利差收窄明顯，而且近期行業(yè)經(jīng)營壓力加大也不支持行業(yè)利差收窄。但和上文介紹的鋼企經(jīng)營壓力相比，目前高等級鋼鐵債成交并未將近期行業(yè)壓力考慮進來。