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    一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)表明，中國經(jīng)濟已出現(xiàn)過熱跡象。這主要體現(xiàn)在：經(jīng)濟增長很可能繼續(xù)加速、未來通脹壓力將逐步體現(xiàn)、熱錢流入和高房價都將推升資產(chǎn)價格泡沫。為此，中國需要對目前過松的貨幣政策進行調(diào)整，及時為經(jīng)濟適度降溫。

    一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布后，市場關(guān)于中國經(jīng)濟是否過熱的爭論開始升溫。我們認為，中國經(jīng)濟已經(jīng)開始出現(xiàn)過熱跡象，宏觀經(jīng)濟管理部門應(yīng)該考慮采取多種手段為中國經(jīng)濟適度降溫。

    之所以得出這個判斷，主要有以下幾方面原因。

    第一，一季度GDP 增速達到了兩年來最高點11.9%，高于去年四季度的10.7%約1.2個百分點，這已經(jīng)是中國經(jīng)濟連續(xù)第二個季度高于9.5%-10%的“潛在增速”區(qū)間，顯示出中國經(jīng)濟趨勢不斷向好。這主要得益于旺盛的國內(nèi)需求拉動、出口好轉(zhuǎn)趨勢十分明顯等因素。但在寬松貨幣政策和財政政策背景下，如果“三駕馬車”同時發(fā)力，中國經(jīng)濟增速很可能會攀升至12%-13%區(qū)間。

    值得注意的是，盡管有評論認為3月份出現(xiàn)罕見的貿(mào)易逆差，說明中國經(jīng)濟恢復(fù)的基礎(chǔ)尚不穩(wěn)固，但3月份貿(mào)易逆差主要來源于日本、韓國和我國臺灣地區(qū)等傳統(tǒng)赤字區(qū)域，而中國與歐美的貿(mào)易順差將日益加大，顯示貿(mào)易保護主義壓力將不會降低。同時，我們相信，出口不斷恢復(fù)格局在未來數(shù)月內(nèi)將更加明顯，貿(mào)易逆差不可持續(xù)。一旦出口完全恢復(fù)并為中國經(jīng)濟增速的貢獻轉(zhuǎn)正，中國經(jīng)濟將更加過熱。據(jù)澳新銀行中國經(jīng)濟活動指標顯示，這一指數(shù)目前已達到并超過2007年-2008年的高點水平，中國經(jīng)濟很可能會面臨類似2005年的宏觀調(diào)控。

    第二，一季度通脹率為2.2%，有人據(jù)此認為目前中國經(jīng)濟離過熱尚有距離。但如果從今年3個月的環(huán)比指標分析，通脹上升的趨勢已開始形成，其上升斜率也相對陡峭，這表明未來通脹壓力將會逐步顯現(xiàn)。

    根據(jù)我們的預(yù)測，通脹率將在今年二、三季度達到4%-5%區(qū)間，目前中國已連續(xù)兩個月出現(xiàn)負實際利率。如果負利率持續(xù)時間過長，將不可避免地推高資產(chǎn)價格，特別是近兩個月來PPI已出現(xiàn)迅速上升。在國際大宗商品價格不斷上升趨勢下，如果中國保持旺盛的進口需求，這意味著輸入型通脹將最終轉(zhuǎn)化為對終端價格的上漲壓力。因此，PPI對CPI的傳導(dǎo)作用也將在未來逐步顯現(xiàn)。

    我們的研究顯示，PPI對CPI的傳導(dǎo)系數(shù)約在0.2-0.3左右，即目前5%-6%的PPI增速將在未來數(shù)月內(nèi)導(dǎo)致通脹率（CPI）上升1.5%-2%。此外，從銀行間市場的表現(xiàn)來看，拆借利率即使在強烈的加息預(yù)期下仍表現(xiàn)平穩(wěn)，顯示目前人民幣的流動性仍十分充裕。而銀行新增信貸盡管同比下降明顯，但與歷史同期數(shù)據(jù)比較，仍顯得過高，體現(xiàn)出貨幣環(huán)境仍顯寬松，這些無疑將推高目前已經(jīng)存在的通脹壓力，并強化通脹預(yù)期。

    第三，熱錢流入也在加速。數(shù)據(jù)顯示，中國已經(jīng)連續(xù)13個月出現(xiàn)了可疑資本凈流入的情況，盡管3月份出現(xiàn)了貿(mào)易逆差，但可疑資本流入?yún)s比2月份上升了數(shù)倍，顯示了國際熱錢對人民幣升值的強烈預(yù)期。

    熱錢的流入，不僅會助漲資產(chǎn)價格，而且也會使國內(nèi)的貨幣供應(yīng)更顯泛濫。目前，央行已經(jīng)啟動3年期央票發(fā)行，還不斷發(fā)行其他各種期限央票，以求穩(wěn)定貨幣供應(yīng)量，但從市場反應(yīng)來看，目前的對沖舉動在旺盛的流動性面前仍顯得“力不從心”。通貨膨脹的經(jīng)典定義是——過多的貨幣追逐過少的商品，中國正面臨著這樣的憂慮。

    第四，房價上升的壓力也十分顯著。3月份全國70個大中城市房價同比上升11.7%，創(chuàng)下這一指數(shù)發(fā)布以來歷史高點，導(dǎo)致市場對房地產(chǎn)市場過度泡沫化的擔憂。

    事實上，過剩流動性如果不推高物價，就會推高資產(chǎn)價格。在貨幣供應(yīng)較為充裕的情況下，房價高速上漲也就不足為奇了。在這一數(shù)據(jù)公布后，國務(wù)院相繼發(fā)布各種嚴厲調(diào)控措施，預(yù)示新一輪房地產(chǎn)調(diào)控已經(jīng)開始。這一調(diào)控效果如何還有待觀察。但行政手段相對市場手段的調(diào)控成本更高，而調(diào)整利率政策對遏制房地產(chǎn)泡沫理應(yīng)更有效，同時還要快速取消各種優(yōu)惠利率政策。

    綜上所述，我們認為，中國經(jīng)濟的V型反轉(zhuǎn)趨勢已經(jīng)形成，各種針對最危急情況指定的政策應(yīng)該逐漸退出。更重要的是，中國經(jīng)濟已經(jīng)步入過熱區(qū)間，通脹與資產(chǎn)價格上升的壓力也上升較快，需要對目前過松的貨幣政策進行調(diào)整。從目前的政策工具來看，利率政策仍是最優(yōu)選擇。當然，受制于匯率上升的壓力，中國央行對于利率政策的調(diào)整也要十分謹慎。（上海證券報 ）